Гарар

Опасность через неопределенность, неизвестность 

Гарар — это такая форма сделки, при которой одна из составляющих не имеет определенности (цена, продаваемый товар, сроки оплаты или поставки, возможность произвести поставку либо принять ее)[1].

«Гарар» в буквальном переводе с арабского языка означает «опасность». В Коране это слово не используется, оно встречается только в хадисах:

1. «Пророк запретил торговые сделки, заключаемые посредством бросания камешков[2]»[3].

2. «Не покупайте [до улова] рыбу в воде [например, в море, в реке], потому что в такой сделке есть неопределенность (гарар)»[4].

3. «Пророк запретил продавать фрукты, которые еще не поспели (пока не стало очевидным созревание)»[5].

4. «Пророк запретил продавать зародыша [какого-либо из домашних животных], еще находящегося в чреве своей матери»[6].

5. «Пророк запретил сделки мулямаса[7] и мунабаза[8]»[9].

6. «Пророк запретил продавать молоко, которое еще находится в вымени»[10].

В исламской юриспруденции сделкой гарар называют сделку, в которой присутствует какая-либо неопределенность или неизвестность в договоре.

Смысл запрещения сделок гарар — предотвратить мошенничество, а также избежать несправедливости и последующего разногласия сторон.

Несколько примеров данного вида сделок:

— продажа товара без детальной спецификации (описания), например, продажа одежды без указания размера;

— продажа товаров без определения фактической цены;

— продажа товаров без предварительной проверки их рабочего состояния, пригодности к применению, употреблению;

— составление условий контракта с учетом неопределенного события в будущем, например, при условии появления поставщика сделка будет осуществлена;

— продажа неизвестных товаров (например, содержимого закрытой коробки).

Примерами сделок, заключающих в себе неопределенность (гарар), являются опционы[11], фьючерсные контракты[12] и другие производные инструменты.

Неопределенность в современных сделках

как главный движущий фактор

Комментарий Бахта Ниязова, предпринимателя, имеющего более 15 лет опыта работы на фондовом рынке, инвестора, общественного деятеля, публициста.

Самый простой пример — поставка зерна урожая следующего года через фьючерсные контракты. Урожай только сеется, а самые компетентные аналитики на основе прогнозов погоды, состояния почвы и сложных расчетов мирового баланса зерна и динамики его потребления определяют будущую биржевую цену. На сегодняшний день к этому процессу привлечены даже компании, обладающие космическими спутниками. С помощью дорогостоящих снимков и компьютерных программ делаются прогнозы урожая вплоть до каждого засеянного гектара. На основе этих расчетов трейдеры определяют тренд и прогнозируют цены, после чего трейдеры заключают контракты с ожиданием либо роста, либо падения. В этих сделках неопределенность является главным движущим фактором. Любые изменения и колебания, например, связанные с погодой, позволяют спекулянтам зарабатывать на росте или падении стоимости фьючерса.

Однако нельзя сказать, что все производные ценные бумаги несут в себе неопределенность. И нельзя сказать, что спекуляции присущи только инструментам с неопределенностью. Все не так просто. В качестве примера вполне надежного и прозрачного производного финансового инструмента можно привести зерновые расписки, выпускаемые в форме двойного складского свидетельства[13]. Рассмотрим пример. В течение периода сбора урожая сельхозпроизводитель аккумулирует свое зерно на элеваторе, получая зерновые расписки. Этим документом фактически подтверждается, что такому-то лицу принадлежит определенное количество зерна установленного сорта и качества. При этом по желанию собственника весь объем зерна может быть поделен на более мелкие части. Если производитель захочет продать часть зерна, то ему не нужно ехать на элеватор, а достаточно сделать передаточную надпись на расписке, и право требования зерна на этот объем перейдет к новому собственнику. Это очень удобно как для собственника, так и для инвестора. Инвестор зарабатывает на колебании стоимости зерна, а производитель имеет возможность продавать не все сразу, а по мере необходимости. Кроме того, у собственника зерна есть возможность через этот инструмент выставлять залоги, расплачиваться за горюче-смазочные материалы, взятые в долг, и проводить многие другие важные финансовые операции.

Деривативы и торговля воздухом

Комментарий Надира Бурнашева, финансиста и предпринимателя, занимающегося проектами в реальной экономике и развитием исламских финансовых механизмов.

Шариат не запрещает полностью гарар, поскольку неопределенность тесно связана с риском, а риск является составной частью любого контракта. Запретным является чрезмерный гарар, который приводит к финансовым и материальным потерям одного из контрагентов сделки. Именно об этом виде гарара идет речь в хадисах. Второй вид гарара, называемый номинальным, присутствует в большинстве сделок. Он является допустимым с точки зрения шариата. Ученые выработали критерий определения гарара в сделках, позволяющий отделить дозволенный уровень от запретного. В финансовых продуктах запрет связан с «торговлей риском» — необоснованным переводом риска от одного контрагента к другому, который может повлечь существенные потери одной из сторон.

В традиционных финансах торговля неопределенностью и риском широко распространена. Хорошим примером являются все деривативные продукты. Деривативные (производные) финансовые инструменты выпускаются на базовые активы (например, сырьевые товары или акции). В отличие от стандартного договора купли-продажи, по которому происходит передача права собственности, дериватив лишь удостоверяет право либо обязательство стороны в будущем купить или продать базовый актив. При этом дериватив является финансовым инструментом и не предполагает поставки базового актива (хотя такая возможность предусмотрена в отдельных срочных биржевых контрактах). В деривативном контракте участники регулируют возникающие обязательства путем выплаты или получения денежной разницы между возникшими обязательствами на момент исполнения контракта. Иными словами, происходит денежный взаимозачет сторон.

Ценообразование на рынках производных финансовых инструментов и ценообразование на товарных рынках или рынках ценных бумаг происходит по одним и тем же законам спроса и предложения. Поскольку экономические агенты на товарных и финансовых рынках могут быть разными, то стоимость дериватива и динамика изменения цен на базовые активы могут не совпадать по своему значению. Например, бывают ситуации, когда цены на нефть идут вверх, а цены на нефтяные деривативы остаются на прежнем уровне или идут вниз. Правда, ненадолго. Потом наступает коррекция, когда финансовый рынок следует за реальным рынком. Связано это, как правило, с финансовым арбитражем — игры на разнице значений между ценами на финансовом и товарных рынках с целью получения спекулятивной прибыли.

Рассмотрим наиболее простые и распространенные деривативы: фьючерсы, форварды, опционы, свопы на примере торговли нефтью.

Предположим, у вас есть свое видение и прогноз по ценам на нефть на ближайшие 12 месяцев и вы хотите на этом заработать. Вы также обладаете стартовым капиталом в размере 1 млн долларов США. Вы решаете вложить свои средства в торговлю фьючерсными контрактами — ценными бумагами, выпущенными на покупку или продажу определенного количества и вида сырой нефти (например, нефть марки Brent). Фьючерсный контракт — это срочный биржевой контракт, при заключении которого покупатель и продавец договариваются об уровне цены и сроке поставки базового актива в будущем. За исполнением контрактов следит биржа. Фьючерсы делятся на поставочные (предусматривающие поставку товара в будущем) и беспоставочные, или расчетные (производится денежный расчет между фьючерсной и фактической ценой базового актива на день исполнения, без поставки базового актива)[14]. При этом даже в случаях, когда фьючерсный контракт подразумевает физическую поставку актива, в реальности ею заканчивается очень мало сделок. Главная цель — получение прибыли от движения цен на нефть. Вы стремитесь заработать на разнице между инвестированной суммой и стоимостью фьючерса в любой день, до дня закрытия фьючерса и в нужный момент по выгодной цене реализовать свои фьючерсы. Торговля фьючерсами может начинаться как с покупки контракта (если вы играете на повышение цен), так и с его продажи (если вы играете на понижение цен). И в том и в другом случае разница между ценой покупки и продажи будет прибылью или убытком инвестора.

Допустим, вы считаете, что в ближайшие 6 месяцев стоимость барреля марки Brent вырастет, и вы определились, насколько она вырастет[15]. Вы покупаете через биржевого брокера фьючерсы на сырую нефть на общую сумму 20 млн долларов США со сроком исполнения 6 месяцев по цене, которая, по вашему мнению, отражает стоимость барреля марки Brent на конец срока действия контракта. Эта цена равна текущей стоимости нефти плюс наценка, отражающая ожидания участников рынка на конец срока фьючерсного контракта. Допустим, по вашей оценке, стоимость барреля Brent вырастет через 6 месяцев относительно текущего значения на 5%. С биржевой точки зрения, вы открыли длинную позицию на 20 млн долларов США сроком на 6 месяцев. Ваш брокер предоставил вам возможность «плеча» (финансовый левераж)[16] до 25. Иными словами, вы можете купить ценных бумаг в 25 раз больше по номиналу, чем вы фактически за них оплачиваете. Фактически вы оплатили 800 тысяч долларов США на счет брокера. Если на конец периода цена Brent вырастет, допустим, на 5% относительно текущего значения, то вы заработаете до 5% от 20 миллионов долларов США, или до 1 млн долларов США. Если, наоборот, она упадет на 10% относительно текущего значения, то вы потеряете до 2 млн долларов. Реальный заработок или убыток будут зависеть от общего числа участников рынка, размера открытых позиций и общей ситуации на рынке. На практике, если рынок спокойный, то разница в ценах на нефть на фьючерсном и физическом рынке — минимальная. В моменты потрясений или политических кризисов, например, на Ближнем Востоке, ценовая разница может существенно вырасти на короткое время. Именно на этой ценовой разнице и зарабатывают (как и теряют) деньги. Если кто-то на этом заработал миллион долларов, то кто-то потерял этот миллион долларов.

Торговля фьючерсами — занятие высокорискованное, и брокеры требуют наличия страхового депозита на счете. Страховой депозит может колебаться от 2–10% до 100%, в зависимости от размера открытой позиции. Его цель — минимизировать риски неплатежей при расчетах. Расчет депозита производится брокером по утвержденным правилам биржи. Учет и погашение фьючерсных контрактов происходит на бирже ежедневно. Если по итогам биржевого дня брокер зафиксировал по вашей позиции убыток, то он его погашает из вашего страхового депозита. Если суммы страхового депозита недостаточно, то он предлагает вам погасить образовавшийся убыток за счет других ликвидных средств. Если вы этого не делаете в течение одного дня и по итогам второго дня убыток растет, то брокер начинает принудительную ликвидацию вашей позиции по текущей цене. Если полученных средств недостаточно, то по правилам биржи брокер обязан их погасить за счет своих средств. Аналогично вы можете продать свои фьючерсы в любое время до завершения срока действия, закрыв позицию и зафиксировав прибыль или убыток. Расчеты по сделкам идут автоматически и в режиме реального времени.

Все фьючерсные контракты, котируемые на бирже, стандартизированные. За каждой сделкой по покупке и продаже товара стоит конкретный покупатель или продавец. Например, стандартный фьючерс на сырую нефть (фьючерс на нефть) оговаривает поставку 1000 баррелей сырой нефти определенного качества (Brent). Котировки фьючерсов на биржах едины по всему миру.

Фьючерсные контракты широко используют, как производители, так и потребители нефти для хеджирования (снижения) рисков колебания цен на продукцию, например, ту же сырую нефть.

Если ваш контракт на покупку нефти нестандартный, например, вы покупаете нефть у конкретного производителя (например, на «скважине» у российской нефтяной компании) и решаете вопросы транспортировки, вывоза за границу и продажи на мировых рынках самостоятельно, то вы заключаете форвардный контракт. Это внебиржевой договор на покупку нефти на согласованных сторонами условиях. Такой контракт не может котироваться на бирже, обладает ограниченной ликвидностью и повышенным риском. Как правило, вы держите форвард до погашения — исполнения всех обязательств по договору. Отдельные виды форвардов могут котироваться и продаваться на внебиржевом рынке. Например, форварды (и фьючерсы) на поставку российской сырой нефти «Юралс».

Предположим, что вы оказались удачливым трейдером и хорошо заработали на фьючерсах и форвардах. Вы отладили бизнес и нашли несколько потенциальных контрагентов из глубинки на поставку нефти на внешний рынок. Теперь вы хотите выбрать наиболее выгодный вариант поставки нефти, однако не хотите связывать себя покупкой всего объема нефти в будущем. В этом случае вы заключаете с вашими контрагентами опционное соглашение. При наступлении определенных условий (например, через три месяца с момента заключения опциона) вы получаете право выкупить необходимый вам объем нефти на оговоренных условиях. Вы можете воспользоваться или не воспользоваться вашим правом. За это право вы готовы платить контрагентам дополнительную премию на момент заключения опциона. Ваши контрагенты обязаны выполнить свои обязательства в любом случае. Такой вид опциона называется «колл», или опцион с правом покупки. Он дает право покупать или не покупать актив (товар) в будущем. Если опционное соглашение заключают ваши контрагенты, то они получают право продавать или не продавать вам нефть в будущем и готовы платить вам премию относительно рынка. Такой вид опциона называют «пут», или опцион с правом продажи.

Следующий вид дериватива — это своп. Свопы делятся на плавающие и фиксированные. Рассмотрим механизм действия на примере стандартного фиксированного сырьевого свопа[17]. Допустим, к вам, как уважаемому нефтетрейдеру и дилеру на рынке нефти, обратились представители иностранного нефтеперерабатывающего завода (НПЗ) с предложением закупить определенные объемы нефти по фиксированным ценам с поставкой в будущем. В то же время у вас есть предложения о поставке нефти от местной нефтяной компании (НК) с предлагаемыми фиксированными ценами в будущем. НПЗ и НК хотят обезопасить себя от ценового риска и нуждаются в посреднике — своп-дилере. На одной стороне рынка — производители и поставщики нефти, на другой — потребители. Рынок волатильный. Нужен посредник, своп-дилер, готовый взять на себя риски изменения цен на сырую нефть и гарантировать фиксированные цены как производителям, так и потребителям нефти.

Вы заключаете своп-соглашения с НПЗ и НК на продажу и поставку номинальных объемов нефти по фиксированным ценам (фиксированный своп-контракт). Согласно ему, НПЗ платит вам фиксированные платежи за поставки нефти в будущем (например, ежеквартально). Далее, вы выходите на срочный рынок нефти и приобретаете нефтяные фьючерсы на покупку этого же количества нефти по стоимости на момент приобретения нефти в будущем (например, ежеквартально). Такие контракты называются сырьевыми фьючерсами с плавающей ценой. Таким образом, вы минимизируете (в финансовой терминологии — хеджируете) свои ценовые риски с НПЗ. Аналогичные фьючерсные контракты покупают местные производители нефти. Плавающая цена контракта может определяться как рыночная спот-цена, цена ближайшего фьючерсного контракта, средняя рыночная цена за определенный период или величина какого-либо ценового сырьевого индекса.

Ежеквартально НПЗ платит вам фиксированную стоимость на номинальные объемы поставок нефти. В свою очередь, вы оплачиваете НПЗ эти же объемы, исходя из плавающей цены нефти на рынке. На практике получается разница, которую перечисляете либо вы НПЗ, либо НПЗ вам. НК же вы платите ежеквартальную фиксированную цену за номинальные объемы продажи нефти. Компания оплачивает вам сумму, равную стоимости покупки нефти на рынке нефти по плавающим ценам. На практике получается разница, которую перечисляете либо вы производителям, либо производители вам. Поскольку цель своп-контракта — хеджирование изменения стоимости нефти в будущем, то физических поставок нефти не производится. Вы, как своп-дилер, получаете маржу (спрэд) — разницу в фиксированных и плавающих ценах на нефть сегодня и в будущем.

«Чистый» эффект свопового соглашения для НК и НПЗ

Спот-цена нефти, $	Хеджируемые денежные потоки, $/баррель
	НК		НПЗ
	Выплаты по свопу, $	Чистая цена продажи нефти, $	Выплаты по свопу, $	Чистая цена покупки, $
55	+ 7	62	-8	63
60	+2	62	-3	63
65	-3	62	+2	63
70	-8	62	+7	63

Первоначально деривативы развивались для минимизации рисков неблагоприятного влияния цен на сырьевых рынках для производителей и потребителей сырья. Они позволяли производителям и потребителям заключать сделки с предполагаемыми ценами на сырьевые товары и за счет арбитража (игры на разнице цен и предположений участников о будущем развитии ситуации) разброс цен на сырье снижался. Например, широко распространены деривативы на нефтепродукты, черные и цветные металлы, сельскохозяйственную продукцию, минеральные удобрения.

Вместе с тем, за последние 30 лет рынок деривативных продуктов развивался, в первую очередь, с целью увеличения прибыли на финансовые операции. Основой всех деривативных продуктов выступает «торговля риском» — продажа финансового инструмента, основанного на неопределенности. Поскольку рынок состоит из множества участников, обладающих различной квалификацией и стартовыми условиями, то продажа деривативов приводит к перераспределению рисков, как правило, от более умных, циничных и расчетливых к менее образованным и искушенным с финансовой точки зрения. Зачастую в роли первых выступают банки и финансовые институты, а в роли вторых — розничные инвесторы.

Известный американский финансист и инвестор Уоррен Баффет еще в 2002 году охарактеризовал деривативы, как бомбу с часовым механизмом, как для самих участников рынка, так и для экономической системы. По мнению Баффета, эти инструменты таят серьезную опасность, поскольку прибыли по контрактам зависят от предположений сторон по изменению ситуации в будущем. Это позволяет получать огромные сиюминутные прибыли участникам рынка, но может привести к обвалу рынка и кризису, если фактическая ситуация будет серьезно отличаться от заявленной в деривативных контрактах. Отсутствие центрального регулятора может вызвать цепную реакцию неплатежей на рынке деривативов и привести к банкротству устойчивых компаний[18].

В конце 2007 года в США разразился самый масштабный финансовый кризис со времен Великой депрессии 1930-х годов прошлого века. Во многом он был спровоцирован именно бесконтрольным ростом и использованием деривативных продуктов. Начало XXI века охарактеризовалось стремительным ростом кредитования на покупку недвижимости и под залог недвижимости населением США со стороны банков и финансовых институтов. Ипотека выдавалась практически всем, в том числе рискованным заемщикам, имеющим плохую кредитную историю и повышенный уровень риска банкротства. Полученные первичные займы банки и ипотечные компании далее упаковывали в портфели (транши) ценных бумаг, на которые выпускались деривативные инструменты, обеспечением по которым выступали права требования на ипотечные кредиты и первичное имущество заемщиков. Поскольку заемщиков было много и средний размер кредитов был небольшой, то теоретически вероятность банкротства была небольшой. Далее, за счет финансового инжиниринга эти ценные бумаги получали высокий рейтинг, считались надежными и продавались желающим инвесторам по всему миру. Пока рынок недвижимости в США рос, все было хорошо. Как только ситуация изменилась к худшему и американские заемщики в большом количестве перестали обслуживать свои займы, то начались банкротства. При этом установить виновного оказалось очень трудно из-за сложной структуры деривативных продуктов, а все заявленные страховки и обеспечение на практике оказались липовыми. Кризис застал врасплох надзорные органы США, которые были просто не готовы к возникшей ситуации. В результате пострадали многие инвесторы по всему миру, в том числе из стран СНГ. Кризис на рынке недвижимости привел к мировому финансовому кризису и вынудил регуляторов многих стран обратить внимание на рынок деривативных продуктов. Однако решить на практике возникающие проблемы оказалось очень сложно. Объем глобального рынка деривативов незначительно снизился, но существенных перемен за последние пять лет не произошло.

В первом полугодии 2016 года мировой объем деривативных продуктов составил 544 триллиона долларов США в условном выражении[19]. Термин «условное выражение» означает простую оценку размера контрактов, без оценки фактической (рыночной) стоимости, поскольку провести ее можно на основе анализа контрактов. Это в семь с лишним раз больше валового внутреннего продукта мировой экономики, который, по оценкам МВФ, составил 75,2 триллиона долларов США на конец 2016 года[20]. Иными словами, на каждый доллар реальных активов приходится семь с лишним долларов спекулятивного и необеспеченного капитала. То есть в мире продают почти на 500 триллионов долларов то, чего нет в природе, продают риски, то есть, гарар, упомянутый в хадисах, в высказываниях заключительного Божьего посланника (да благословит его Творец и приветствует). Остается ждать очередного мирового финансово-экономического кризиса.